回到首页

5月市场资金面:短期资金“出不掉”中长期资金“融不到

        时值年中,流动性是不可回避的话题。流动性波动的历史规律加上银行超储偏低与监管趋严的现实,致使市场一度对6月份流动性预期颇为谨慎。然而,5月短期资金的宽松程度超预期,显示现阶段仍有积极因素。分析人士指出,6月面临美联储政策可能调整、国内银行半年度考核、金融机构资产负债表调整等不确定性因素,流动性难免出现波动和紧张,但考虑到机构提前应对和央行适时维稳,流动性出现持续异常紧张将是小概率事件。
 
        “出不掉”与“融不到”
 
        “之前求着借隔夜,如今求着出隔夜。”资金交易员的这番话道出了5月前后的资金面反差。
 
        市场原本对5月流动性状况不大乐观,因为5月既面临大量MLF到期,还存在企业上年度所得税汇算清缴的扰动。但事实上,除了月初的一两个交易日外,5月市场资金面总体较宽松,尤其是下半月的短期流动性持续充裕,局部呈现供大于求。
 
        5月短期资金利率明显下行。以银行间质押式回购利率为例,隔夜回购(R001)加权平均利率从4月底的3.11%一路下行至2.54%;7天回购(R007)加权平均利率在4月底曾涨至4.36%,目前已跌至2.98%。
 
        与去年同期相比,当前市场资金面虽然谈不上有多松,但在紧平衡成为常态的背景下,短期流动性宽松带来的实际感受非常强烈。上述交易员说:“之前资金面每到下旬必收紧,但5月至今仍风平浪静,并且最近变得更加宽松,这是之前根本想不到的情景。”
 
        不过,在短期资金利率下行的同时,长期限资金利率保持高位运行。
 
        长、短期限货币市场利率的背离致使货币市场利率期限利差大幅扩大,在一定程度上表明中长期资金融资难度相对上升,市场对中长期流动性预期依旧谨慎。“近期跨季的及更长期限的资金融出依然稀少。”交易员表示。
 
        一边是短期资金“出不掉”,一边是中长期资金“融不到”,5月市场资金面呈现松紧并存的复杂局面。
 
        多因素扰动
 
        进入6月份后,短期资金面充裕的局面能否持续,中长期资金面紧张的预期是否变成现实,都是市场关心的问题。
 
        市场对年中时点流动性不乏担忧。从历史规律看,季末时点由于央行MPA及银监会各种监管指标考核,资金面往往有所收紧,年中时点更是容易出现大幅波动。同时,年中银行超额备付金往往较年初明显减少。央行一季度货币政策报告披露,截至3月末,金融机构超储率降至1.3%,是有此项统计数据以来的次低值。尽管5月以来,超储率可能有所回升,但仍可能处于偏低水平。在总量并不充裕的情况下,MPA考核等季节性扰动增多,叠加金融严监管和去杠杆,金融机构对流动性诉求上升,容易造成供需关系紧张和边际收紧。
 
        分析人士指出,金融机构加杠杆的动机在于套取利差,主要包括期限利差和信用利差,前者通过用短期负债对接长期资产来实现,后者则表现为下沉资产评级的倾向。在过去一轮加杠杆过程中,同业负债扩张明显,但此类负债期限较短,存在较大的滚动续接需求。随着银行业监管收紧,银行同业、理财等业务收缩压力较大,负债端的不稳定性和管理难度上升,而资产端短期调整的难度极大,往往只能自然到期,所以在去杠杆过程中,资产负债容易出现缺口,杠杆会先被动上升,对负债和资金需求会在一定时期内上升。最近银行对传统存款的争夺力度加大,同业存单等同业负债利率持续走高,正是去杠杆背景下金融机构努力争夺负债的表现。
 
        此外,在去杠杆压力下,金融机构流动性预期比较谨慎,也会造成预防性的资金储备需求上升,进一步加剧资金供求矛盾。
 
        不仅如此,美联储6月可能再次加息,这对外汇流动性及人民币流动性的影响不容忽视。
 
        综合上述因素,年中时点,银行体系流动性的不确定性仍较大。近期中长期限货币市场利率持续走高,一定程度上反映的正是市场对跨季流动性的谨慎预期。
 
        货币政策“体感”生变
 
        虽然压力犹存,5月以来资金面的积极变化也应受到重视。
 
        综合看,5月流动性改善有多种原因。一是人民币对美元有所升值,在一定程度上推动外汇占款改善。中国外汇交易中心近日表示,考虑在人民币对美元汇率中间价报价模型中引入逆周期因子。此举有助于纠正贬值预期,有望进一步改善外汇占款并进而改善银行体系流动性。
 
        二是去杠杆降低了融资需求。对于一部分银行而言,在监管压力下,如果抛售了同业资产或同业资产到期后不续,但负债尚未到期,此时就会出现一笔富余资金,可能无法用于长期投资,但可以在负债到期之前先用于短期拆借和回购交易。此外,各家银行都在应对同业负债到期压力,都在抓紧提高备付金水平,减少长期投资,手里一时可能会有多余的短期头寸。对于非银行金融机构而言,为应对银行赎回也在备付流动性,而在赎回兑现前,这些资金也可能成为市场上的短期资金供给。最近短期资金供给充裕与此不无关系。
 
        三是央行流动性供给意愿有所上升。“货币政策难言转向,但对市场机构而言,货币政策在‘体感’上的拐点已经出现。”
 
        央行一季度货币政策报告表示,未来一段时间央行逆回购操作将以7天期为主,当出现临时性、季节性因素扰动时也会择机开展其它期限品种的逆回购操作。MLF操作将以1年期为主,必要时辅助其它期限品种,以更好地满足金融机构中长期流动性需求。
 
        半年度流动性波动风险确实不容忽视,但市场对此已有充分认识。从以往经验来看,市场预期越谨慎,应对越充分,加上央行适时的维稳操作,资金面表现就可能不会像预期那样紧张。整体而言,6月流动性出现极端异常波动的可能性很小。